教育产业并购、战略与未来科技
EDITOR NEWS
号外
2016年11月22日
金苹果重组获AVCJ年度奖
背景概要
金苹果教育集团重组项目是由四川金融资产交易所有限公司牵头，联合香港太盟集团（PAG）、四川怡和企业（集团）有限责任公司历时一年半的努力共同完成的重大重组项目。该项目最大的创新在于在破产重整程序之外，通过法院的执行程序一次性清偿五十多家高利贷者债权，并实现了十八家金融机构债权人的债务重组。该重组项目已被编入沃顿商学院的教学案例，目前正在申请编入哈佛大学的教学案例。
金苹果的态度和处理策略是 检验着教育产业投资人宏观视野，格局胸怀，摆平关系的综合能力。面对战略性的并购项目，需要从产业进化的角度认识标的价值，构建投资组合。战略高地性的并购项目是产业投资人建立细分领域未来竞争的基石。面对激烈的报价竞争，如果现有资产或潜在资产构建的投资组合足以对冲高溢价的风险，就应当果断出击。股东债务危机会对资产交易时间有极高的要求，而复杂的债务关系也要求收购方具有化解法律风险的能力。面对如此复杂的项目四川金融资产交易所有限公司是怎么做的呢？i EDU邀请项目方投行四川金交所董事长王总做了精彩分享。
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《民办教育促进法》三审已经通过，它对资本市场有很明确的指导性，那就是从两端做起，一个是学前，一个是由大学延伸到高中这两个阶段。目前我们应该将学前教育看成是生源研究与控制的一个最重要环节，以此延续到9 3，完成K12的教育。那么对幼儿园的投入之一，就应该放在单一大城市，控制好了幼儿园的生源，可以决定未来小学，初中，高中的质量与规模。所以你不难想象一个优秀的K所能带来的资本市场。比如金苹果，在成都这个单一城市它就拥有近一万名小朋友的高端生源，如果你把这些小朋友从2岁到18岁，甚至到大学一条线、一条龙地做下去，你可以想象它的资本领域吗？这一点我一直灌输给参与过金苹果重组的朋友们，最后得到PAG等一批优秀投资的认可。
目前很多城市的幼儿园都是零散的，像金苹果这样拥有单一管理集团，在一个城市就集中了一万名小朋友的企业确实没有了。但是未来的资本市场会意识到规模型学前教育在K12体系中的价值所在，像那种几百人、一千人规模的幼儿园会逐渐被整合掉。
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PAG并购的成都金苹果，其合作伙伴就是四川金融资产交易所，这个项目刚刚获得了亚洲风险期刊年度奖，是2015 2016最成功的教育产业重组案，它创新性地解决了（18家银行）和59家小贷的债务问题。今天我们请来金交所的董事长王总，他也是金苹果重组案的重要负责人，请他介绍一下在金苹果重组案中遇到的考验在哪里？
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一般的投资人进来，第一个反应就是要求做破产重整。在几十家投资意向公司中，我跟其中的十几家谈过，他们都提出做破产重整，而且态度还很坚决。但是进来以后，无论资金方或重组方，都意识到金苹果不能做破产重整，为什么？就金苹果而言，它本身是一个非常轻的轻资产，它所有的价值就在于它的品牌、形象和它的非资产类的人文价值，但同时金苹果又很大，是一个拥有近万名小朋友的幼儿园实体，你很难去根所有的家长以及整个社会解释「破产」这个概念，这会引起小朋友、家长和社会的恐慌。不仅如此，我们对金苹果的尽调发现，每一个小朋友背后有7 8个带血亲关系的亲属，也就是说不仅是小朋友和家长恐慌，这些有着血亲关系的人也会恐慌，算一下牵扯到的人将近八万。面对如此大的社会影响是不能够走破产重整这条路的。可是不走破产重整这条道路，18家银行、59家高利贷，怎么样去清偿，这个是金苹果交易最难的一个难点，只有把这个问题解决了，其他问题才能迎刃而解。
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教育产业本身带有这种公共服务的属性，所以在它的破产重组过程当中，不能简单用其它行业通行的破产重组的一些办法。披露出来的信息显示，在这个过程当中是是通过法院一次性的解决所有债权人的债权债务关系。法院在这个过程当中，是充当一个什么样的角色？以及法院在破产重组过程当中，起到的一个作用，对于金苹果破产重组以及完整的完成交割的意义在哪里？
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其实说起来是非常简单的，做起来那是非常非常困难。对于法院来讲，它走了一个不是破产重整的破产重整程序。简单地说就是通过庭外和解，与59个高利贷债权人一户一户地谈，与他们达成清偿协议，然后去法院做执行备忘录，法院进行一次性的清偿。那么这里面就涉及到资金问题，在资金进入法，还没有支付清偿以前，这个资金是属于重组人的，重组人同意法院支付清偿时，这个钱才作为怡和集团的还款。要让法院要接受这一点，就非常非常的困难，因为它控制不住。所以说金交所在这个里面，实际上就成为了法院的庭外和解员，在跟所有的债权人达成协议后到法院统一执行。
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从11月7号《民办教育促进法》通过以后，股价大概出现了30%的下跌，在这之前，它是通过VIE的形式去香港上市，以前在新的《民办教育促进法》出台以前，通过VIE转移利润去上市，但是现在已经非常明确了，义务教育阶段民办学校禁止设立盈利性民办学校，这一点也对成实外和以枫叶教育为代表的通过VIE上市的公司，造成了非常大的冲击。成实外和风叶教育代表的VIE结构，在之后的资本证券化的过程当中，是否有效？
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这再一次印证了我刚才所说学前教育将成为庞大的投资市场的说法。
对成实外而言，据我的了解他们在《民办教育促进法》出来以前，对各种情况是有充分准备的，而且那些准备全都符合现在新的《民办教育促进法》所规定的具体内容，他们的发展方向会有一个很明确的调整。在同等条件下，有准备和没准备是完全不一样的，我们可以接下来观察半年到一年，看成实外具体的情况怎么样，特别是大家要注意成实外今年学校的收益率，你们可以从这个方面去理解。
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依照目前的状况，这些民营教育机构会做一些延伸，比如职业教育或者早教。可是对于K12或者那些《民办教育促进法》明确禁止的盈利性的小学和初中业务，有没有一些应对的措施？或者说这两块业务，会不会受到《民办教育促进法》的冲击？
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冲击肯定是有的，但是关键是你要怎么去看这个冲击。依我对成实外的理解，他对这个冲击是有所准备的，而且这个冲击可能会给他带来一个机会，因为并不是所有人对新法案有所应对。成实外是一个非常庞大的教育体系，他的准备会让他有一个先发优势，这一点将是成实外今后成功的一个关键点，目前我认为他的这个先发优势已经起步了。详细在市场竞争的条件下，他所具备的这个先发优势，会变成他的一个更大的优势
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在我们四川，除了金苹果和成实外这样的领军教育机构外，前段时间又出了博俊，它控股了四川的几所大学，是运营大学非常成功的公司，还向港交所提交了IPO的申请。从四川的市场环境来讲，为什么四川会孕育出这么多优秀的民办教育？
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虽然四川是一个很穷的省份，但成都是一个非常古老，发达的城市，这个城市三千多年没有过战争，人口1500万，经济，经贸发达，包容能力极强，对西南地区的文化引领作用非常明显。在这种环境中，教育业作为社会文化的一部分，它必然会在这样的土壤上欣欣向荣地发展。
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金苹果的母公司四川怡和集团遇到了一些债务危机，但金苹果的交易价格依然很高，依您看今后大家面对这种有债务问题的资产，怎样才能卖出一个好的价格？有没有一些启示？
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你作为一个投行的重组牵头人，你一定要不厌其烦地引导资金方对项目价值的再认识，并和重组人一起去不断挖掘它。当然在这个过程中，我们和很多投资人产生过矛盾，认识出现过很大的差异，因而在整个交易过程中，关于认知的谈判花了我们最多的时间。最后的成功也必须要感谢金苹果的管理团队，这个管理了一万个小朋友的幼儿园团队不仅在整个谈判过程中保持着良好的精神状态，而且在14年、15年，包括16年的利润保持着大幅度上涨，母公司债务问题，包括它自身的债务问题，几乎没有影响到它的幼儿园成长和发展。
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金苹果吸引到了国内的上市公司，国内的PE，海外的大型PE，首先是由于大家各自不同的属性造成的，比如上市公司是需要定增，宏观环境不好，像去年股灾，很多上市公司可能即使跟你们谈了，也会失去这个机会，像海外的大型PE，它的资金来源可能是退休基金、养老基金，它希望是投一些大型的稳定收益的项目，不同的期间的资金来源不同，决定了他的投资风格和取向，由于客观性的因素造成的，但是同时由于重组人对于构建战略性并购资产的认识不同，这一点可能是造成大家在并购业绩，出现差异最根本性的原因，首先是由于你的资金来源不同，决定了你的基金的投资风格，但是更重要的原因，其实在于这个基金的管理人对于产业，以及对于投资的资产组合的认识差异所造成的，那回过头来，因为您做的是卖方的投资顾问，如果说我们再回过头来看，因为这个案例公布出来以后，对于业界的触动很大，有很多公司可能就失去了这样的机会，如果回过头来，从投资人、基金管理人或者从上市公司的投资部、董事长的角度来看，再次面临这样的投资机会的时候，大家应该是以一种什么样的投资策略和视角去看待这个项目？
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我觉得我们很深层次地去理解产业结构，对于很多公司，我们过于地去感觉它做上市，或者是给这个上市公司所带来的短期回报，这个是有很大的偏差，本质上讲，我认为金苹果其实最好的重组人应该是一个产业投资者，而不是一个基金，因为基金必定有它的短期目标，所以说现在的金苹果重组，最后拿下它的不是产业投资人，这一点对我个人来讲，不是特别感到欣慰的地方，这是一个方面，但是作为一个一个产业投资人，他怎么样去看待金苹果作为一个一万名小朋友的，这么一个中国独一无二的，我估计可能也是全世界最大的一个单体管理集团，在同一城市单体管理的这么一个幼儿园体系，如何去运用这个体系，实现自己的产业目标，从而去塑造自己在资本市场的形象，在这个问题的研究上，我觉得很多朋友真的做得不够的。
所以说在未来的产业结构上，我要建议大家更多的去建立一个结构性的东西，就是产业的结构，你的这个产业组合是什么？然后在教育这一块，把自己做强，而不是单一性的太过于简单的分析问题，我觉得是我在金苹果重组的过程中，和很多朋友们探讨、谈论这个重组过程中，我发现的一个问题，就是比较直白，没有去更深的理解这些东西，当我们把这个意见提出来的时候，多数人几乎是没有接受的，但是我自己认为，他们现在应该已经接受了，但是这个时间已经过了，机会已经没有了，但是从市场上来讲，有现成的机会要去把握，如果没有现成的机会，我们可以通过资本市场去创造会，创造一个完整的、成体系的K，然后从K端出发，去打造这个12，我认为这个目标不是金苹果一家，今后还有很多，这样做下来，实际上就从根本上解决了生源的竞争问题。
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